Balans nr 6-7 2010

Fördjupning: How fair is fair?

Den svenska skogsindustrins tillämpning av IAS 41 jord- och skogsbruk

Ger en värdering till verkligt värde baserat på marknadsvärden en bättre bild av skogsindustrin än en värdering baserad på ett värde enligt diskonterat kassaflöde? Den frågan ställer Alfred Gunnevik, Albin Nylén och Anders Svensson i en examensuppsats som belönats med Revisionsakademins stipendium till Jan-Erik Gröjers minne 2009. I artikeln redogör de för tillämplig standard IAS 41 och belyser hur denna har tillämpats av svenska och internationella företag inom skogsindustrin.

IFRS – International Financial Reporting Standards

IAS – International Accounting Standard

Intresset för att investera i skog har ökat stadigt de senaste åren. Många privata köpare ser andra värden med att äga skog än enbart avkastningsvärdet. Enligt LRF Konsults prisstatistik för sålda skogsfastigheter i Sverige steg snittpriset från 220 kronor till 340 kronor per skogskubikmeter under perioden 2004–2007. Detta motsvarar en ökning på över 50 procent (se diagram 1 på nästa sida). De svenska skogsbolagen, som sedan införandet av IFRS redovisar sin växande skog till verkligt värde, har betydligt lägre bokförda värden på sina innehav. En genomgång visar att Holmen, Sveaskog, Bergvik skog och SCA, som är Sveriges största skogsägare, redovisade motsvarande 100–120 kronor per skogskubikmeter för 2007. Alltså bara en tredjedel av prisnivån för sålda skogsfastigheter. Är det rimligt med en så stor skillnad? Överensstämmer de redovisade värdena med vad som kan beskrivas som ”fair value” för växande skog? Detta blev utgångspunkten för vår examensuppsats i redovisning och finansiell styrning som vi skrev hösten 2008.

Att mäta verkligt värde enligt IAS 41

Hur växande skog ska redovisas behandlas i IAS 41, som riktar in sig på biologiska tillgångar. Själva skogsmarken (kalmark) faller därför utanför standardens område. IAS 41 uttrycker en stark preferens för användning av marknadsbestämda priser för att mäta verkligt värde. Först när det visat sig att möjligheterna att använda någon form av marknadsbestämda priser är uttömda ska en DCF-modell [1] tillämpas. Skogsbolagen har gjort bedömningen att några relevanta marknadspriser inte finns tillgängliga för innehav av deras storlek. Därför beräknas verkligt värde genom att förväntade kassaflöden från att sköta skogen under en livscykel av 100 år framåt diskonteras till ett nuvärde. Detta inkluderar såväl inkomster från avverkning son utgifter för återplantering och skogsvård.

Mot bakgrund av detta riktade vi in oss på att undersöka om skogbolagens tillämpning är i linje med IAS 41 samt att föreslå två alternativa metoder, baserade på försäljningspris, för att mäta verkligt värde av växande skog. Frågan vi ställer är om en marknadsbaserad ansats för värdering av växande skog kan ge ett bättre mått på verkligt värde än den nuvarande DCF-metoden som används av de svenska skogsbolagen.

Vi valde att studera en av de större aktörerna – Holmen Skog – i detalj och applicera våra värderingsmetoder på Holmens skogsbestånd. Tack vare att Holmen ställde upp som studieobjekt kunde vi få en närmare inblick i storskaligt skogsbruk och få tillgång till företagsinterna data för skogsinnehavet, interna transaktioner och modeller. Som en av Sveriges största skogsägare har Holmen ett innehav på drygt en miljon hektar produktiv skogsmark, en yta av nära nog Skånes storlek. Skogen förser Holmens mer produktorienterade affärsområden med råvara för produktion av tidningspapper, kartong och trävaror.

Två marknader, två nya metoder

I huvudsak finns två marknader tillgängliga för våra ändamål; marknaden för sågtimmer och massaved samt marknaden för skogsfastigheter. Vi använde dessa som bas för att beräkna verkligt värde för Holmens skogsinnehav. Den förstnämnda kan beskrivas som en aktiv marknad. Det rör sig om homogena varor som handlas frekvent på en allt mer internationaliserad marknad. Köparna har vanligtvis offentliga prislistor tillgängliga på sina hemsidor. Marknaden för skogsfastigheter är däremot illikvid; de 100.000 hektar som omsätts varje år utgör mindre än en halv procent av den totala skogsarealen i Sverige. Men det förekommer trots allt transaktioner och prisuppgifter finns tillgängliga, även om det kräver viss ansträngning för att få tag i dem.

The Immediate Harvesting Method (IHM)

IHM går ut på att man värderar den växande skogen utifrån priser på en liknande tillgång, nämligen de ”skördade” produkter som erhålls vid avverkning. I tanken innebär alltså metoden att man sågar ner all skog och säljer den som timmer och massaved. Denna metod är av hypotetisk karaktär. För det första skulle en omedelbar massavverkning av hela Holmens innehav inte vara önskvärd för en långsiktig ägare. Köparna av virke vill ha en jämn ström av virkestillflöde till industrin. För det andra skulle en sådan massavverkning inte vara tillåten enligt svensk lag. Det finns till exempel gränser uppsatta för lägsta tilllåtna slutavverkningsålder (LSÅ) i syfte att förhindra förtida avverkning av omogen skog. Trots detta menar vi att metoden har viss praktisk relevans. Omkring 22 procent av Holmens innehav är faktiskt 91 år eller äldre. Den delen skulle kunna avverkas inom en relativt kort tidsperiod om Holmen så önskade.

Rent praktiskt genomförs IHM i flera olika steg som i grova drag är:

  1. Dela upp beståndet i olika virkesslag, exempelvis björk, gran, tall etcetera.
  2. Ta bort den del av trädet som inte kan användas till råvara, exempelvis löv, barr etcetera.
  3. Vilken typ av råvara är det som är kvar? Dela upp stammen och innehavet mellan vad som kan gå till timmer respektive massaved. Detta är viktigt för att få ett så exakt värde på råvaran som möjligt då priset oftast skiljer sig mellan timmer och massaved.
  4. Vilket är marknadspriset för respektive råvara? Priset beror bland annat på kvalitet, var i landet virket säljs samt trädslag. Skogsvårdsstyrelsen sammanställer statistik för genomsnittliga transaktionspriser kvartalsvis.
  5. Kostnaderna för avverkningen, grundade på faktiska kostnader man historiskt har haft för slutavverkning.

Med förankring i faktiska marknadstransaktioner kan vi på så vis uppskatta inkomsterna vid en hypotetisk massavverkning. Applicerat på Holmens innehav landade vi på ett värde strax under 21 miljarder kronor, vilket kan jämföras med Holmens redovisade värde på cirka 11 miljarder kronor.

Stormen Gudrun testade marknaden

En annan fråga att ta hänsyn till är det faktum att transaktionspriserna för timmer och massaved som använts i IHM är priser på marginalen, för relativt små kvantiteter. Är det rimligt att anta att en omedelbar avverkning av ett så stort innehav som Holmens kan säljas till samma pris? För att få en uppfattning om detta får man jämföra med faktiska exempel på hur priserna påverkats av kraftiga utbudschocker. Det närmaste exemplet är stormen Gudrun som 2005 fällde nästan en hel årsavverkning för hela Sverige. Stormen hade av naturliga skäl störst prispåverkan i Götaland där priserna föll med cirka 30–40 procent. Holmens innehav är jämnare fördelat över Sverige även om huvuddelen finns i Örnsköldsvik-regionen. Till detta kommer att en hypotetisk massavverkning skulle kunna genomföras betydligt mer organiserat än under Gudrun, vilket skulle minska prispåverkan.

The Decomposed Real Estate Method (DREM)

Vår andra alternativa värderingsmetod utgår ifrån marknaden för skogsfastigheter.

IAS 41 pekar på möjligheten att beräkna verkligt värde av växande skog som värdet av den kombinerade tillgången (skog+mark) med avdrag för värdet av marken. Det är så DREM är konstruerad, DREM värderar skogen i dess nuvarande tillstånd och återspeglar därmed förväntningar om framtiden, vilket ger en god indikation på värdet hos ung skog. Det optimala vore att hitta nyligen genomförda transaktioner i samma område och av samma storlek som Holmens innehav. Tyvärr är sådana transaktioner mycket sällsynta. Den enda rena marknadstransaktionen av ett större innehav som vi hittat är Gustaf Douglas köp av Boxholms skogar 1998 (48.000 hektar till ett pris av 1,4 miljarder kronor). Man bör ställa sig frågan; finns det överhuvudtaget någon som kan köpa en miljon hektar? Jämförelser kan göras med utvecklingen i USA där många av de traditionella skogsbolagen sålt sina stora innehav till olika typer av institutionella investerare. Detta indikerar att det borde kunna finnas köpare i Europa också.

Däremot genomförs ett antal mindre transaktioner i Sverige varje år. DREM antar alltså att ett större skogsinnehav kan värderas utifrån de mindre fastighetstransaktionerna genom multiplar som pris/m3 och pris/hektar. Traditionellt brukar man tala om en storleksrabatt för skogsfastigheter. Ju större fastighet, desto lägre pris/ hektar. Detta syns tydligt i diagram 2 som visar hur pris/hektar minskar med storleken för sålda skogsfastigheter i Götaland 2006.

För mindre fastigheter finns fler köpare och dessa tenderar att värdera mjuka värden som jakt, affektionsvärde och känslan av att äga sin egen mark. Minskningen i pris/ hektar verkar dock avta. Lägger man till köpet av Boxholms skogar 1998 i diagrammet justerat för inflation med två procent årligen syns det att kurvan planar ut. En undersökning av LRF Konsult pekar till och med på att större fastigheter som tidigare handlades till rabatt numera handlas till en premie, eftersom köpare tenderar att värdera storleken.

Mot bakgrund av detta valde vi att begränsa vårt urval av fastighetstransaktioner till sådana på minst 200 hektar. Prisstatistiken i DREM är hämtad från Sveriges två rikstäckande skogsfastighetsförmedlare: LRF Konsult och Areal.

Uppdelning av transaktionspriset

Transaktionspriset delas upp mellan olika tillgångar så att värdet på skog kan särredovisas. Detta görs genom en bedömning av respektive mäklare. Efter att värdet på allt annat än skog (till exempel hus och åkerareal) exkluderats ur transaktionspriset kvarstår värdet på skog och mark som en residual. För att få ut värdet på enbart den växande skogen måste skogsmarken värderas och avräknas från transaktionspriset. Lantmäteriets minienkät, med mäklare, konsulter, banker och skogsbolag som respondenter, gjorde det möjligt att värdera skogsmarken separat, varefter det kvarvarande värdet av transaktionen är värdet på stående skog. Utifrån detta beräknas multiplar som pris/hektar och pris/m3 för olika geografiska områden. Dessa kan slutligen användas för att värdera större skogsinnehav. Applicerat på Holmens innehav blev värdet enligt DREM 17,5 miljarder kronor (baserat på pris/hektar-multiplar) till 20 miljarder kronor (baserat på pris/ m3-multiplar). Allt med grund i faktiska transaktioner.

Olika syn på verkligt värde

IAS 41 definierar verkligt värde som (översatt): ”Det belopp till vilket en tillgång skulle kunna överlåtas eller en skuld regleras mellan kunniga parter som är oberoende av varandra och har ett intresse av att transaktionen genomförs”. För oss låter det som ett marknadsvärde och våra två alternativa metoder, IHM och DREM, är båda baserade på ”försäljningspris”. Syftet med DCF-modellen ska enligt standarden vara att beräkna verkligt värde i frånvaro av marknadsbestämda priser. För skogsbolagen verkar den underliggande tanken i stället vara att DCF-modellen ska generera det värde av växande skog som uppkommer genom att skogen används som en integrerad del i den industriella produktionen.

För att återkoppla till gapet mellan priser på sålda fastigheter och skogsbolagens bokförda värden som vi observerade inledningsvis kan nu sägas att en stor del av gapet kan förklaras med att DCF-modellen underskattar verkligt värde. Vi menar att våra alternativa metoder bättre överensstämmer med standardens intention när det gäller att mäta verkligt värde av växande skog. Vi inser dock att en metod för att mäta verkligt värde kräver viss stabilitet och konsistens över tid. Exempelvis skulle det bli svårt att använda DREM om antalet sålda skogsfastigheter sjönk kraftigt ett år.

Alfred Gunnevik är analytiker på Rational Asset Management (RAM).

Albin Nylén är analytiker på Futuris, en hedgefond hos Brummer & Partners.

Anders Svensson är analytiker på ScandCap, ett oberoende corporate finance företag.

  • [1]

    DCF står för ”discounted cashflow”. Modellen innebär att tillgångens värde beräknas som nuvärdet av de framtida kassaflöden som tillgången förväntas ge upphov till. Nuvärdes-beräkningen sker genom användande av en marknadsmässig diskonteringsränta.

Sifferkollen Läs mer

Belopp

Basbelopp
År 2017 2018 2019
Prisbasbelopp 44 800 45 500 46 500
Förhöjt pbb. 45 700 46 500 47 400
Inkomstbasbelopp 61 500 62 500 64 400
Utdelning fåmansföretag
År 2017 2018 2019
Schablonbelopp 163 075 169 125 171 875

Räntesatser

Periodiseringsfond
År 2017 2018 2019
Räntesats 0,36* 0,36 0,51

* 0,19 om räkenskapsåret börjar 2016 och avslutas 2017.

Referensränta
År 2016-07-01 2019-07-01
Räntesats -0,5 0,0
Ränta på skattekontot
Period 2013-2016 2017 -
Intäkt 0,5625 0
Kostnad Låg 1,25 1,25
Kostnad Hög 16,25 16,25
Räntefördelning
Inkomstår 2017 2018 2019
Positiv 6,27 6,49 6,51
Negativ 1,50 1,50 1,51
Statslåneränta
År 2016 2017 2018
31 maj 0,57 0,34 0,49
30 nov 0,27 0,49 0,51

Traktamenten

Bilresor
Inkomstår 2017 2018 2019
Egen bil 18,50 18,50 18,50
Förmånsbil, diesel 6,50 6,50 6,50
Förmånsbil, bensin 9,50 9,50 9,50
Kostförmån
År 2017 2018 2019
Frukost, lunch och middag 225 235 245
Lunch eller middag 90 94 98
Frukost 45 47 49
Skattefria gåvor
År 2017 2018 2019
Julgåva 450 450 450
Jubileumsgåva 1 350 1 350 1 350
Minnesgåva 15 000 15 000 15 000

Skattesatser

Bolagsskatt
År 2017 2018 2019
Skattesats 22% 22% 21,4%
Mervärdesskatt
År 2017 2018 2019
Normal

25 %

25 % 25 %
Livsmedel, krog m.m. 12 % 12 % 12 %
Persontransport, böcker m.m. 6 % 6 % 6 %
Arbetsgivaravgifter/egenaavgifter
Födda -1937 1939 - 1953 1954 -
Arb. avgifter 6,15% 16,36% 31,42%
Egenavgifter 6,15% 16,36% 28,97%