Rolf Skog har läst en CEPS-rapport om EUs roll

Corporate governance är sedan några år tillbaka ett återkommande tema i den offentliga debatten, inte bara i Sverige utan runtom i västvärlden. En fortsatt och långtgående institutionalisering och internationalisering av aktieägandet, snabba ägarförändringar i enskilda företag och en rad ifrågasatta förfaranden i näringslivet har på kort tid lett till ett markant ökat intresse för frågor rörande styrning och ledning av stora, marknadsnoterade företag.

Corporate governance-debatten har sitt ursprung i Förenta staterna, där ämnet redan hunnit bli ett eget akademiskt forskningsområde med stor attraktionskraft på ekonomer och jurister. Men debatten förs inte uteslutande forskare emellan, långt därifrån. Corporate governance-debatten förs också i näringslivet – bland dem som faktiskt utövar corporate governance, dvs. företagens ägare, och bland dem som berörs därav, i första hand företagsledarna. Sist men inte minst har corporate governance-problematiken i ökad utsträckning kommit att uppmärksammas av lagstiftare och andra med möjlighet att påverka spelreglerna för aktörerna i sammanhanget, i enskilda länder och i vissa fall även över ländergränserna.

Flertalet debattörer är idag eniga om att corporate governance-systemen i enskilda länder i många avseenden kan förbättras. Det är inte så att exempelvis det amerikanska marknadsorienterade systemet till alla delar är överlägset det tyska eller det japanska mer kontroll- och bankorienterade systemet. Precis som på så många andra områden har länderna även i detta avseende mycket att lära av varandra.

Mer omtvistat är om man över ländergränserna också bör eftersträva en harmonisering av centrala regler på corporate governance-området. Frågan om en sådan harmonisering uppmärksammas i en rapport med titeln Corporate Governance in Europe, som för en tid sedan publicerades av Centre for European Policy Studies (CEPS) i Bryssel – ett institut som ägnar sig åt att analysera och diskutera EU-relaterade frågor. Rapportens centrala frågeställning är vilken roll EU bör spela på corporate governance-området.

EUs harmonisering av bolagsrätten

EU har aldrig haft som uttalad policy att påverka corporate governance-systemen i medlemsstaterna. Samtidigt står det helt klart att EUs harmoniseringsarbete på framför allt bolagsrättens område är av omedelbart intresse för corporate governance-frågan.

För att underlätta företagens verksamhet på den gemensamma marknaden arbetar EU för en harmonisering av den bolagsrättsliga lagstiftningen i medlemsstaterna. Målsättningen är att skapa, inte en likalydande, men en likvärdig lagstiftning inom gemenskapen. Harmoniseringsarbetet sker med hjälp av direktiv, som ålägger medlemsstaterna att anpassa de nationella bolagsrättsliga reglerna till direktivens krav.

Hittills har nio numrerade bolagsdirektiv utfärdats. Därutöver har Kommissionen lagt fram förslag till ytterligare ett antal direktiv, vilka emellertid ännu inte antagits. Tillsammans berör de antagna och föreslagna direktiven i stort sett alla delar av vad som skulle kunna kallas en traditionell europeisk aktiebolagslag.

Vid närmare betraktande visar det sig emellertid att de i ett corporate governance-perspektiv mest intressanta delarna av det bolagsrättsliga regelverket tillhör de direktiv som alltjämt befinner sig på förslagsstadiet. Jag tänker främst på förslaget till ett femte respektive trettonde bolagsdirektiv.

Det femte bolagsdirektivet, Strukturdirektivet, är avsett att harmonisera medlemsstaternas bestämmelser rörande bolagets organisation. Det skall uppta bestämmelser om bolagsstämma, styrelse, verkställande ledning, revision och skadeståndsansvar. Ett första förslag till Strukturdirektivet presenterades av Kommissionen redan 1972. Precis som de flesta andra bolagsdirektiv från den tiden var det starkt influerat av tysk rätt. På samma sätt som i ett tyskt Aktiengesellschaft skulle enligt förslaget alla större aktiebolag i Europa ha en s.k. dualistisk ledningsorganisation med två från varandra helt skilda ledningsorgan, nämligen en styrelse med en renodlat övervakande funktion och en verkställande ledning. Med tysk förebild skulle där också finnas en långtgående rätt för bolagets anställda till representation i styrelsen.

Direktivförslaget utsattes för hård kritik, inte minst i Storbritannien, där aktiebolagen har en monistisk ledningsorganisation och där de anställda inte har någon lagstadgad rätt till styrelserepresentation.

Kritiken tvingade så småningom Kommissionen att lägga fram kompromissförslag i de frågor där motsättningarna varit som störst, men inte heller de vann medlemsstaternas gillande. Frågan om aktiebolagets organisation är därför alltjämt en vit fläck på EUs harmoniseringskarta och det mesta talar för att det kommer förbli på det sättet. Det är idag mycket osäkert om det femte bolagsdirektivet någonsin kommer att utfärdas.

Det trettonde bolagsdirektivet, Takeover-direktivet, är avsett att handla om offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden och berör således en mycket central del av corporate governance-problematiken. Direktivet avser att skapa ett minimiskydd för ägare till aktier som blir föremål för offentliga uppköpserbjudanden. Med utgångspunkten att alla aktieägare i samma ställning skall behandlas lika är direktivet tänkt att innehålla regler om utformningen av uppköpserbjudanden och målföretagets agerande under budperioden. Där skall enligt förslaget också ingå en bestämmelse om erbjudandeplikt för den som uppnår en viss röstandel i ett börsnoterat bolag.

Direktivförslaget, som ursprungligen utarbetades redan under 1970-talet men formellt lades fram först en bra bit in på nästa decennium, har sin förebild i den brittiska City Code on Takeovers and Mergers. Det hade ursprungligen också ett starkt stöd från brittiskt håll, men i dag synes intresset väsentligt mindre från såväl Storbritanniens som övriga medlemsstaters sida för ett genomförande av förslaget.

Sammanfattningsvis har EUs långvariga arbete för att harmonisera bolagslagstiftningen i medlemsstaterna hittills haft mycket begränsade framgångar på de områden av lagstiftningen som är av direkt intresse i ett corporate governance-perspektiv.

Förändrade förutsättningar för harmoniseringsarbetet

Det förs i dag en omfattande diskussion såväl inom som utanför EUs institutioner om på vilket sätt och med vilken ambitionsnivå harmoniseringsarbetet på bolagsrättens område skall bedrivas i framtiden. Det är en diskussion som påkallas av subsidiaritetsprincipen i Maastrichtöverenskommelsen, men också av snabba förändringar i det näringsliv och de företag på vilka EUs bolagsrättsliga regler skall tillämpas. CEPS pekar i sin rapport på några av de förändringar som är av särskilt intresse för de nyssnämnda direktivförslagen.

Det handlar för det första om den tilltagande institutionaliseringen av aktieägandet i de europeiska storföretagen. I alla medlemsstater spelar pensionsfonder, försäkringsföretag och andra institutioner en alltmer dominerande roll i näringslivets ägarstruktur, medan det enskilda aktieägandet stadigt går tillbaka. I Storbritannien, Tyskland och flera andra medlemsstater kan i dag inte ens 20 procent av börsvärdet hänföras till enskilt direktägande av aktier. Allt tyder på att vi är på väg mot en punkt där det enskilda aktieägandet i de stora, börsnoterade företagen är i det närmaste försumbart.

Till detta skall läggas ett ändrat ägarbeteende från institutionernas sida. Från att tidigare ha varit renodlade portföljplacerare med ett utpräglat ”exit”-beteende skaffar sig idag allt fler institutioner en, mer eller mindre genomtänkt, corporate governance-filosofi, som innebär att de i vissa lägen också skall utnyttja sin ”voice”-funktion och ta ställning i för företagen viktiga frågor. Det är numera inte heller ovanligt att institutionerna öppet redovisar sin syn på olika företeelser i företagen och i näringslivet i stort, antingen det nu gäller aktiers röstvärde, styrelseval, styrelsearvoden eller någon annan fråga.

En annan viktig förändring är kapitalmarknadernas snabba internationalisering. De stora institutionella placerarna agerar i dag på alla större aktiemarknader runtom i världen och kan snabbt förskjuta den geografiska tyngdpunkten i sina portföljer. Den utlandsägda andelen av börsaktiestocken på de nationella marknaderna växer och företagsuppköp över ländergränser är inte längre förstasidesnyheter.

Tillsammans har dessa och andra förändringar i näringslivet enligt CEPS skapat ett tryck på de nationella corporate governance-systemen att bli mer transparenta och likformiga och på det sättet ändrat förutsättningarna för EUs harmonieringsarbete på bolagsrättens område. Frågan är bara i vilken riktning: har förändringarna minskat eller ökat behovet av en harmonisering? Kan Kommissionen luta sig tillbaka och lita till att marknadskrafterna till slut kommer att förmå de olika systemen att konvergera eller är ett målmedvetet harmoniseringsarbete alltjämt nödvändigt?

CEPS:s recept: en tredelad strategi

CEPS svar är att EU bör arbeta vidare på området, men göra det längs tre olika linjer. För det första finns det, menar CEPS, alltjämt ett behov av harmonisering på de områden av bolagslagstiftningen inom vilka Kommissionen ännu inte haft någon framgång med harmoniseringsarbetet, exempelvis i fråga om bolagets organisation. Detsamma sägs gälla offentliga uppköpserbjudanden, där CEPS för övrigt rekommenderar att förslaget till trettonde bolagsdirektiv delas upp i en bolagsrättslig och en börsrättslig del, för att på så sätt underlätta dess genomförande. CEPS vill också se en fortsatt europeisk harmonisering på redovisningsområdet, men erinrar här om vikten av att också beakta det arbete som pågår inom bl.a. IASC.

Harmonisering av lagstiftning är emellertid ett komplext och långsamt sätt att åstadkomma förändringar, konstaterar CEPS och rekommenderar därför ”for the broader areas of protecting shareholders rights and ensuring corporate accountability” ett system baserat på självreglering – ett slags Guidelines of Good Practice, som skulle iakttas av storföretagen inom gemenskapen. CEPS menar att Kommissionen bör ta initiativ till att sådana riktlinjer utarbetas inom en grupp större europeiska företag och sedan arbeta vidare för att andra företag ansluter sig till riktlinjerna. På det sättet skulle man dels någorlunda snabbt kunna uppnå en höjd corporate governance-standard i många av medlemsstaterna, dels jämna vägen för en, på lång sikt trots allt nödvändig, harmonisering av lagstiftningen. CEPS lämnar i sin rapport ett förslag till hur sådana riktlinjer skulle kunna se ut. Det handlar om att garantera aktieägarna beslutanderätten i fråga om styrelsens sammansättning och i andra avgörande frågor, att garantera styrelsen en kontroll över bolagets dagliga ledning och att garantera aktieägarna en ordentlig information från styrelsen om företagets utveckling.

Slutligen, menar CEPS, vilar det ett ansvar på medlemsstaterna att själva att se till att de nationella corporate governance-systemen utvecklas i en gemensam europeisk riktning. Det får exempelvis inte gå till så som det gör i många medlemsstater i samband med privatiseringar, att man från statsmaktens sida på olika sätt förbehåller kontrollen över bolagen vissa utvalda ägare och ägargrupper i det egna landet och skyddar bolagen mot utländskt ägarinflytande. Vilken roll gemenskapens institutioner tänkes ha i det sammanhanget framgår inte av rapporten.

En svag rapport med ett tvivelaktigt recept

Frågan om EUs roll på corporate governance-området i allmänhet och harmoniseringen av medlemsstaternas bolagslagstiftning i synnerhet, är ett stort och viktigt ämne. CEPS har på det sättet träffat rätt i ämnesvalet för sin rapport. Det finns också en god ansats till analys i CEPS rapport, men mycket mer än så blir det dessvärre inte. Analysen är helt enkelt för kortfattad och tunn. När man så kommer till slutsatserna kan man inte undgå att tänka på talesättet att vilja äta kakan, men ändå ha den kvar. – Fortsätt att arbeta för en harmonisering av lagstiftningen, men arbeta också för en självreglering, som i sin tur skall bana väg för en harmonisering av lagstiftningen! Det är ett budskap som i själva verket duckar för den grundläggande frågan om självreglering som ett alternativ till lagstiftning och harmonisering av lagstiftning. Den diskussionen lyser emellertid med sin frånvaro i rapporten.

Spelar det då egentligen någon roll vad Center for European Policy Studies tycker om EUs arbete på detta område? Kan man inte bara lägga rapporten i den växande högen av lättgods på corporate governance-området? Svaret på den frågan är inte oreserverat nej. CEPS uppgift är som namnet antyder att granska och analysera gemenskapsrelaterade frågor och Kommissionen lyssnar såvitt jag förstår ofta till vad institutet har att säga. Frågan är emellertid om man inte denna gång talar för döva öron. EU har som inledningsvis påpekats aldrig haft som uttalad policy att påverka medlemsstaternas corporate governance-system. Det bolagsrättsliga harmoniseringsarbetet vilar på fördragsbestämmelserna om etableringsfrihet. Det yttersta syftet med det arbetet är att skapa en reell etableringsfrihet inom gemenskapen. Det synes mycket osannolikt att Kommissionen på den grunden skulle ge sig in i corporate governance-frågor i största allmänhet. Det finns därför knappast någon realism i förslaget att Kommissionen skall utveckla någon slags corporate governance-kod för de europeiska storföretagen. För en sådan strategi torde dessutom saknas stöd i EU-fördraget.

Ekon. lic. Rolf Skog är sekreterare i Aktiebolagskommittén. Han medverkade senast i Balans nr 6–7/95.