Balans nr 1 1987

Övrigt: Är förräntningskraven för höga i våra investeringskalkyler?

Läroböcker om investeringsbedömningar brukar behandla kalkylmetoderna ingående, men de nöjer sig i regel med en summarisk behandling av hur högt kravnivån bör ligga. Professor Olof Arwidi och civilekonom Stefan Yard, vid Lunds universitet, frågar om förräntningskraven i svenska företag inte bygger på 70-talsförhållanden som är mindre relevanta på 80-talet.

Omfattningen och inriktningen av företagens investeringar är återkommande frågor i den ekonomiska debatten. Intresset för industrins investeringar har på senare tid ökat ytterligare sedan det från olika håll framförts klagomål på företagens bristande investeringsvilja trots de senaste årens högkonjunktur. I augusti 1986 debatterades sålunda investeringsfrågor på Harpsund av företrädare för regering, näringsliv och fackföreningar.

De totala industriinvesteringarna var visserligen relativt höga under 1985, men för 1986 förutspåddes en viss nedgång. Senare prognoser från SCB pekar dock på en uppgång under 1987. Denna ökning är dock i hög grad beroende av långsiktiga kapacitetsinvesteringar inom bilindustrin, där framförhållningstiden varit lång.

I andra sammanhang har man breddat diskussionen och poängterat att man inte bara bör se på materiella investeringar utan också på immateriella investeringar i t ex forskning och marknadsutveckling. Det har också framhållits att diskussionen bör vidgas till att gälla hela investeringsprocessen och bakomliggande faktorer, och inte bara själva investeringsbesluten. Torbjörn Ek, VD i Hexagon, har därvid poängterat betydelsen av psykologiska faktorer.

Viktigt torde ha varit att en större allmän insikt nåtts om att lönsamhet och finansiell styrka – främst soliditet – är förutsättningar för att man i företagen skall vara villiga att investera. Mer tveksam är fixeringen vid olika diskontosänkningars betydelse och/eller önskvärdheten av förändringar i de statliga stimulansåtgärderna. Det är snarast så att investeringar baseras på långsiktiga överväganden, och därför har enstaka – ej trendmässiga – räntesänkningar, respektive punktinsatser vad gäller stimulansåtgärder, normalt en mycket begränsad effekt.

Dags att fundera på kalkylerna

I denna artikel kommer främst kravställandet på kalkylerbara materiella investeringar att diskuteras. Vår huvudhypotes är att det under senare år skett så många förändringar av tidigare trender, att det kan vara dags att i företagen allvarligt fundera över om kalkylprinciperna är riktiga. Vi noterade inledningsvis att enstaka förskjutningar i yttre förhållanden inte är tillräckliga grunder för att förändra normerna i företagen. I detta påstående ligger en besvärlig problematik, då det är en synnerligen svår fråga att avgöra om en förändring är tillfällig eller om man kommit till ett trendbrott. Detta kan vara en förklaring till att förändringar av normer oftast sker med en betydande eftersläpning i företagen relativt förändringar i omvärlden. Så tog det t ex i många företag lång tid innan man ändrade uppfattning om vilka räntabilitetsnivåer på sysselsatt kapital som erfordrades för att klara lönsamhetsmålen och soliditetsmålen vid de ändrade förhållanden som inträdde vid en högre inflationsnivå från mitten av 70-talet. I många fall höjdes målen successivt med någon eller några procentenheter under en flerårsperiod. Denna process uppfattades i många företag, både av koncernledningar och längre ner i organisationen, som synnerligen besvärlig. Inte minst därför är det viktigt att man explicit gör klart för sig vilka faktorer som påverkar olika kriterier samt vad olika kravnivåer innebär.

Kriterier och kravnivåer

Liksom för många andra företagsekonomiska metoder och tekniker har metoderna vid investeringskalkylering först vunnit insteg i USA och därefter med viss tidseftersläpning etablerats i Sverige. Det kan därför vara intressant att notera att kalkylräntebaserade modeller, enligt flera olika undersökningar, nu dominerar i amerikanska företag. I en undersökning från början av 80-talet av ”Fortune 500” (i princip USAs 500 största företag) anges att kalkylräntebaserade modeller är viktigast i över 80 procent av företagen. Denna slutsats stämmer väl med olika undersökningar från 70-talet i USA, där ca 2/3 av företagen i första hand använder dessa modeller. Den därnäst vanligaste modelltypen är ”pay-back-modeller” eller återvinningstid av investeringsutgifter. Låt oss kortfattat beskriva grunderna för de dominerande modelltyperna.

Kriterier vid investeringsbedömning

Används kapitalvärdemetoden (nuvärdemetoden) eller internräntemetoden, kommer kravnivån vid en investeringskalkyl till uttryck genom den räntesats vid vilken in- och utbetalningarna diskonteras. Om kravnivån är hög kommer således detta till uttryck genom en hög räntesats.

Man kommer alltid till samma slutsats om genomförandet av en investering oavsett om man använder kapitalvärdemetoden eller internräntemetoden, så länge man använder samma kalkylräntefot. I det ena fallet studeras om investeringens kapitalvärde är positivt, i det andra om internräntefoten överstiger kalkylräntefoten. Vid lönsamhetsgränsen är kapitalvärdet lika med noll och internräntefoten lika med kalkylräntefoten. En internräntefot av 20 procent hos en investering innebär t ex att kapitalvärdet blir lika med noll vid 20 procents kalkylräntefot.

Vid rangordning av lönsamma men konkurrerande och varandra uteslutande investeringar kompliceras bilden, eftersom metoderna i vissa fall ger olika slutsatser. I denna artikel ligger dock fokus på minimikraven och inte på rangordningen av investeringar.

Kravnivåerna behandlas summariskt

I läroböcker brukar rangordningsproblem diskuteras utförligt, enligt vår mening ofta alltför utförligt med hänsyn till problemets relativt ringa praktiska betydelse, medan bestämningen av kravnivåer ofta behandlas mycket summariskt.

Enligt det förenklade kriteriet ”pay-back” (ofta oegentligt kallat ”pay-off”, ett uttryck som knappast används i engelskspråkig investeringslitteratur), beräknas den tid som åtgår för att de ackumulerade nettoöverskotten skall täcka den initiala investeringsutgiften. I den enklaste varianten bortses från ränteeffekter.

Den främsta teoretiska invändningen mot pay-back-kriteriet är att man bortser från inbetalningar efter återvinningstiden liksom att restvärde och ränta ej beaktas i kalkylen, åtminstone inte i den enklaste varianten. Den är emellertid ett ur beräkningsteknisk synvinkel mycket enkelt kriterium och det är lätt att ange kravnivåer. Försöker man ”översätta” kriterier med hjälp av pay-back till internränta måste hänsyn tas till investeringens livslängd och restvärde. Resonemanget kan illustreras med ett exempel. Tre års pay-back hos en investering med tio års livslängd, konstanta inbetalningsöverskott och utan restvärde motsvarar en internränta av 31 procent. Om livslängden varit 5 år hade internräntan endast blivit drygt 15 procent, medan återvinningstiden förblivit konstant, 3 år.

Reala och nominella kalkyler

Viktigt i detta sammanhang är också att skilja mellan reala kalkyler i fast penningvärde och nominella kalkyler som uttrycks i löpande penningvärde. Det vanligaste i svenska företag är nominella kalkyler. Där inkluderar således räntesatsen en prognos över den förväntade inflationen och dess inverkan på den nominella kapitalkostnaden. Eftersom räntan (och kravnivåerna) appliceras på investeringar som har en flerårig livslängd kan den sägas innefatta en flerårig inflationsprognos. Det är också nödvändigt (fortfarande görs ibland fel) att kalkylernas betalningsströmmar räknas upp med den förväntade prisutvecklingen när man gör nominella kalkyler.

I våra studier har vi enbart i ett fåtal företag kunnat konstatera att man konsekvent arbetat med reala kalkyler i fast penningvärde. Vid närmare studier i ett företag framträdde härvid betydelsen av att ta hänsyn till hur teknisk utveckling kan påverka kalkylerna genom att relativpriserna förskjuts, och vidare hur känsliga kalkylerna kan vara för förändring av realräntenivåerna när det gäller långsiktiga investeringar.

I reala kalkyler skall kalkylräntefoten inte på samma sätt påverkas av inflationstakten. Vi skall dock senare se att man inte helt kan frikoppla sig från inflationen genom att göra realkalkyler. Viktigast är dock att man inte blandar ihop resonemangen på så sätt att kalkylräntan vid inflation uppjusteras med hänsyn till stigande räntor medan man i kalkylerna räknar i fast pris på olika framtida in- och utbetalningar utifrån prisnivån vid kalkyltillfället.

Andra olämpliga resonemang

Hänsyn till osäkerhet och risk i bedömningarna kan tas på olika sätt. Antingen kan man göra känslighetsanalyser vid olika antaganden om utvecklingen för olika betalningsströmmar eller också kan man riskjustera indirekt via kravnivåerna. Den förra metoden är i allmänhet att föredraga, men liksom i fråga om inflationshänsyn är det viktigast att man undviker felaktiga dubbeljusteringar.

Även andra olämpliga resonemang förekommer vid bestämning av kravnivåer vid investeringsbedömning. Ett sådant är att man direkt försöker koppla kalkylräntekrav på investeringar till räntabilitetskrav på de verksamheter där investeringarna genomfördes för länge sedan. Det finns flera skäl till att dessa typer av krav bör vara olika. Dels finns det en rent matematisk skillnad i själva definitionerna som innebär att kalkylräntan bör sättas lägre än räntabilitetskravet, dels är kalkylräntan ett marginellt krav medan räntabilitetskravet är ett genomsnittskrav. Därtill finns ytterligare några skäl (se Arwidi & Yard, 1986). Det är således inte alls någon ”naturlag” att samma procentuella krav bör ställas på investeringar som på verksamheter.

Vilka utvecklingsmönster?

Efter denna kortfattade genomgång kan man ställa sig frågan hur kravnivåerna för investeringar varierat över tiden i Sverige. Förutsättningarna har på olika sätt varierat över tiden, t ex vad gäller inflationstakt, kreditmöjligheter och kreditkostnader, valutarisker samt konjunkturförutsättningar, ofta parade med olika typer av statliga s k stimulansåtgärder.

I en undersökning av Renck från mitten av 60-talet visades att både pay-back-metoden och olika diskonteringsmetoder var vanliga. Kravnivån vad gäller diskonteringsmetoderna var relativt väl samlad. Vid kalkyler utan hänsyn till skatt låg kravnivån runt 14 procent. Endast ett av 18 företag hade en kalkylränta över 20 procent. Kravnivåerna var kopplade dels till finansieringskostnaderna och dels till en bedömning av räntabiliteten vid alternativ kapitalanvändning.

I en motsvarande studie av Tell från mitten av 70-talet återfanns samma tendenser vad gällde använda metoder, där dock diskonteringsmetoderna gjort en viss frammarsch. En viss ökning hade skett av kravnivån, men den kanske framför allt mest anmärkningsvärda observationen var att kravnivåerna inte nämnvärt skilde sig åt om man kalkylerade i fasta eller löpande priser, trots att inflationen då var cirka tio procent. Detta tyder alltså på att felaktig dubbel kompensation för inflation förekommit. Motsvarande notering, att man i vissa företag gjort en justering av kalkylräntan fastän man räknar i fasta priser, återfinns också i en enkätstudie från 1977. Samma förhållande har också vi kunnat notera i vissa fall.

Extremt höga kravnivåer

I studier från tiden kring 1980 och åren därefter finner vi exempel på extremt höga kravnivåer samtidigt som kravnivåerna varierar kraftigt mellan och t o m inom organisationer. Vi skall här exemplifiera från några olika studier.

I en studie från Statens Industriverk (SIND) om företagens investeringar visades det i koncerner som haft lönsamhetsproblem, ofta i kombination med svag soliditet och stigande räntekostnader, att kraven på investeringar ställts mycket högt, varefter man efter krisen mildrat dem. Även i koncerner med lönsam och stabil utveckling var kraven på pay-back-tider och räntabilitet högre än tio år tidigare. Som orsak angavs höjda ränte- och finansieringskostnader. Som exempel på krav omnämndes 3 års pay-back i fasta priser och något över 20 procent som kalkylränta. Pay-back-krav på ett år var inte ovanliga.

I en annan studie om kravställandet på investeringar i fem företag inom skogsindustrin 1982 framkom att flertalet koncerner haft kravnivåer som legat kring ett års pay-back. Anmärkningsvärt var också att kravnivåerna även efter det att krisen övervunnits var mycket höga. Även i denna undersökning visade det sig att företag med mindre lönsamhets- och framförallt soliditetsproblem ej höjt kravställandet lika kraftigt som de företag där soliditets- och likviditetsproblemen varit akuta. Även här pekas alltså på att begränsningar av investeringsvolymerna varit en väg att på kort sikt försöka hantera en ogynnsam soliditetsutveckling.

Slutsatser om kravnivåerna

Från vår egen studie, som redovisas i boken ”Kriterier för investeringsbedömning”, kan nämnas några slutsatser från ett antal koncerner, där material i flertalet fall inhämtats från olika delar av företagen. För det första är variationsvidden även inom företagen relativt stor, i ett företag från 20 procents räntekrav till strax under 40 procents räntekrav vid löpande priser.

För det andra är ofta de uppfattade kraven än mer differentierade inom koncernerna än vad som framkommer av koncernledningens mål. I några fall närmar sig pay-back-kraven på rationaliseringsinvesteringar inom vissa enheter 1–1 1/2 år, trots att koncernerna då inte var i akut lönsamhets- eller soliditetskris.

För det tredje återkommer tendensen att kraven på investeringarna i den löpande verksamheten är högst i de koncerner där kapitalknappheten upplevs som störst och där man formulerat soliditetsförbättringsmål. Dock finns höga krav även i koncerner med gynnsam tillväxt och soliditetsutveckling. I en framgångsrik koncern finns t ex ett allmänt 30-procentigt förräntningskrav.

För det fjärde påverkas ofta förräntningskraven förutom av soliditetsmål också av förräntningskrav på den löpande verksamheten samt av nivån på finansieringskostnaden.

För det femte kan tilläggas att man oftast gör en, om än inte alltid officiell, skillnad mellan strategiska investeringar och investeringar i den löpande verksamheten, där de strategiska investeringarna i huvudsak bedöms utifrån andra mera flexibla kriterier än de snävare kalkylkriterierna. Sett utifrån kalkylkriterierna var också kravnivåerna här lägre.

Pågående studier

Det kan vidare omnämnas att en enkätundersökning i en nu pågående studie av Yard med 200 av Sveriges största industriföretag, varav mer än 50 procent svarat, givit vid handen att respondenterna i genomsnitt angett att kravnivån för investeringar höjts under 1980-talet trots förbättrad konjunktur. Det finns gott om exempel på pay-back-nivåer på två år och kalkylräntekrav över 25 procent.

Förmodligen bör dock sådana svar tolkas i analogi med våra tidigare fallstudier. De gäller i första hand rationaliseringar och investeringar i produktionsapparaten.

Den relativa användningen av olika kalkylmetoder följer enligt denna studie samma mönster som tidigare. I ca 60 procent av fallen används i första hand kalkylräntebaserade metoder medan resterande 40 procent i första hand använder pay-back. Av företagen använder drygt hälften eller drygt 20 procent pay-back som enda metod, medan resten i andra hand säger sig använda någon diskonteringsorienterad metod. Om man ser totalt på användning av olika typer av metoder, antingen i första eller andra hand, så används pay-back i nära 80 procent av företagen.

Sammanfattningsvis framkommer en bild av att kravnivåerna vid bedömning av materiella investeringar i allmänhet är höga i svenska företag. De torde kraftigt ha influerats av bl a den höga inflationstakten under en tioårsperiod från mitten av 70-talet till mitten av 80-talet och av den osäkra och ogynnsamma utveckling som drabbade stora delar av den svenska industrin och som under 70-talet gav sig uttryck i fallande soliditet. Vidare torde andra typer av risker och misslyckanden från 70-talet, t ex kursförluster, ha spelat roll. Redan i undersökningen på 1960-talet av Renck pekades på att det i allmänhet fanns en stor tröghet vid ändrandet av kalkylräntesatser, vilket ju är naturligt då räntesatsen skall avspegla långvariga förhållanden. Vad man nu kan fråga sig är om det finns anledning att anta att förutsättningarna från senare hälften av 70-talet mer långsiktigt har förändrats så att det finns skäl att förändra kravställandet på investeringarna.

Ändrade förutsättningar

Olika externa och interna förhållanden i företagen tycks mera permanent ha förändrats sedan slutet av 1970-talet och början av 1980-talet. Nedan diskuterar vi förändringar i inflationstakt och räntenivåer, därefter förändringar i soliditets- och likviditetsnivåer i företagen samt slutligen olika slags risker för företagen.

Förändringar i inflationstakt och räntenivåer

I illustration 1 (se Balans 1/1987 sid. 20) visas hur inflationen och Riksbankens diskonto utvecklats i nominella och reala termer i Sverige från 1954. I figuren syns att ett trendbrott i inflationstakten skedde kring 1974–75 då inflationstakten steg med närmare fem procentenheter för att därefter pendla mellan ungefär 9 och 13 procent fram till 1984, då inflationstakten sjönk till drygt åtta procent för att året därpå falla till cirka sex procent och därefter till drygt tre procent 1986 (prognos). Detta pekar mot att en ny trendförskjutning ägt rum, varför det åtminstone för de närmaste åren förefaller relevant att räkna med en inflationstakt i intervallet tre till sju procent.

Av figuren framgår vidare att diskontot inte momentant följer inflationsutvecklingen, utan att det finns eftersläpningar vid ökande eller minskande inflationstakt. De negativa realräntorna uppkommer framför allt vid stigande och relativt sett höga inflationsnivåer; de positiva realräntorna vid fallande och relativt sett låga inflationsnivåer. Vid en förskjutning uppåt i inflationsnivån sjunker realräntan först kraftigt för att sedan stabilisera sig på en något högre nivå, dock lägre än före inflationsökningen. På senare år har det motsatta mönstret kunnat observeras när inflationstakten minskat.

Om inflationstakten används i stället för tiden som oberoende variabel i sambandet mellan realränta och inflation är sambandet ännu tydligare. I illustration 2 (se Balans 1/1987 sid. 20) visas det reala diskontot som funktion av inflationen i Sverige under tiden 1954 till 1986 (prognos för sista året).

Lägre nominella kreditkostnader

Om en linje anpassas till punkterna med minsta kvadratmetoden får den lutningen -0,51. I detta samband finns emellertid inslag av både eftersläpnings- och nivåeffekter. Exempelvis avviker de höga reala diskontona 1985 och 1986 från trendlinjen, men förklaringen torde vara eftersläpningseffekter enligt ovan. Vi har kunnat konstatera sänkningar av diskontot de senaste åren. Om det långsiktiga mönstret även skulle gälla i framtiden pekar en inflationstakt på fem till sju procent på ett realt diskonto nära noll procent, men på kort sikt kan naturligtvis avvikelser på några procentenheter inträffa. Även 1987 torde det reala diskontot fortsätta att vara betydligt över noll procent.

Vad som framför allt är relevant för kreditkostnaderna är att de också nominellt rimligtvis kommer att falla vid en fallande inflationstakt om än ej fullt lika mycket. Stämmer således prognosen om en lägre inflationstakt de närmaste åren kan man också räkna med lägre nominella kreditkostnader i företagen för tillkommande lånekapital.

Förändringar i soliditet och likviditet

Under 60- och 70-talen var den genomsnittliga soliditetsutvecklingen fallande i svenska företag. Olika undersökningar av soliditeten visade ett relativt brant fall som hejdades först de sista åren under 1970-talet. I många företag hade man då nått en form av ”smärtgräns” och på allvar formulerat soliditetsförbättringsmål, som också fick sitt uttryck i en mer restriktiv investeringspolitik.

Från 1981 kan man mer märkbart notera konsekvenserna av dessa mål och av den förda politiken. Så kan man t ex granska aggregerade finansiella nyckeltal för börsföretagen såsom de redovisas i Skandinaviska Enskilda Bankens kvartalsskrift 3/1986 av Aktiv Placering. Ur riskhänseende torde det vara relevant att använda det justerade egna kapitalet plus den obeskattade reserven. Här kan vi från 1981 till 1985 avläsa att detta relationstal förbättrats från 0,33 till 0,36, vilket i detta sammanhang får ses som en icke oväsentlig förbättring. Vi kan också avläsa att likviditeten förbättrats under perioden.

Det väsentliga är inte om nivåerna är höga eller låga (parentetiskt måste dock tillstås att soliditetsnivåerna i ett internationellt perspektiv är låga), utan det faktum att en förstärkning ägt rum ur företagets synvinkel. I många företag har alltså åtminstone vissa minimimål uppfyllts. Samtidigt måste man vara observant på att måluppfyllelsen varierar starkt mellan olika branscher och mellan företag av olika storlek. Förutsättningarna för ett ökat risktagande är dock bättre nu än för tre till fyra år sedan.

Soliditetsnivåerna blir ännu intressantare om vi jämför dem med andra observationer. I den tidigare refererade studien ”Kriterier för investeringsbedömning” konstaterades att det i första hand var företagens egna soliditetsmål som satte gränser för investeringsutrymmet och inte företagens kortsiktiga lånemöjligheter. Samma påpekande gör Hexagons VD Torbjörn Ek i sina artiklar i Dagens Nyheter om investeringsklimatet. Långivarnas inställning torde också sammanfalla med ovanstående syn. I en aktuell svensk avhandling av E Segelod visas i en delstudie att bankmän i allmänhet i första hand söker göra en bedömning av företagens och företagsledningarnas styrkor och svagheter snarare än bedömningar av de enskilda projekten.

Sammanfattningsvis ger alltså trenderna vad gäller soliditet och likviditet vid handen att en nivåförskjutning ägt rum, vilket skulle underlätta en mer expansiv investeringspolitik i många företag. Variationerna mellan olika företag är naturligtvis mycket stora och det finns andra risker som minskar expansionsmöjligheterna.

Konjunkturrisker

Den konjunkturella risken borde principiellt inte påverka investeringsbedömningen, då konjunkturcyklerna på lång sikt skall ta ut varandra. På kort eller medellång sikt är den däremot av stor betydelse i många branscher, då ”timingen” av kapacitetsinvesteringar kan vara av kritisk betydelse för lönsamheten. Speciellt besvärlig är naturligtvis situationen om lågkonjunkturerna följt tätt på varandra som på 70-talet, med åtföljande lönsamhets- och soliditetsproblem. Förutsättningarna är klart bättre nu efter några år med relativt goda konjunkturer. Det vore emellertid naivt att tro att det nu principiellt är lättare än tidigare att förutse konjunkturförloppen. Vidare är variationerna synnerligen stora mellan olika branscher. Det erfordras således individuella bedömningar för företag i olika branscher.

Valutarisker

Valutarisken kom efter hand under 70-talet att sätta sina spår i många företags resultat. Ensidig upplåning i t ex schweizerfrancs eller US-dollar visade sig i kombination med olika svenska devalveringar bli synnerligen dyrbara. I detta avseende torde förhållandena dock vara gynnsammare nu än under 70-talet. Det finns två viktiga skäl för detta.

Det ena är naturligtvis en nationell lärdom av att om inflationstakten i Sverige är högre än i övriga länder (t ex framräknat med ett köpkraftsparitetsindex), så kommer också på lång sikt svenska devalveringar att bli nödvändiga. Detta förhållande ligger naturligtvis utanför det enskilda företagets kontroll, men även företagen har lärdomar att hämta från 70-talet.

Det förefaller nu närmast otroligt att man inom ett enskilt företag kommer att ta de exponeringsrisker som skett tidigare (t ex genom ensidig upplåning av schweizerfrancs eller US-dollar), utan att söka bemästra risken genom t ex korglån, ”matchning” av betalningsflöden eller valutasäkringar. De enskilda företagens engagemang gör naturligtvis att risktagandet varierar och att möjligheterna att göra olika säkringar kan vara ofullständiga. Inte desto mindre torde dock valutarisken i flertalet fall vara mer hanterbar nu än för tio år sedan.

Politiska risker

Statliga ingripanden genom ändrade regler och lagar innebär självfallet osäkerhetsmoment för företagen. I de tidigare refererade artiklarna av Torbjörn Ek framhölls de psykologiska effekterna av ändrade statliga regler för exempelvis beskattning. Ändrade regler för beskattning har naturligtvis direkta konsekvenser vid investeringsbedömning och investeringskalkylering. Kostnaden för det egna kapitalet blir beroende av beskattningsreglerna på kapitalmarknaden, t ex via olika stimulanser för aktiesparande eller ändrade regler för beskattning av utdelning och realisationsvinster. Politiska uttalanden och försök med nya ägandeformer liksom förändringar av stimulansåtgärder har de senaste åren skapat en sådan turbulens att tilltron till prognoser minskat.

Skattesatserna

En annan direkt konsekvens av den nuvarande skattelagstiftningen är att den i kombination med ett försämrat penningvärde möjliggjort för företagen att hålla den effektiva skattesatsen nere. Skattesatsen uppgick 1985, enligt nyligen presenterade uppgifter från SCB, till ungefär 15 procent av resultatet före bokslutsdispositioner. Differensen mellan nominell och effektiv skattesats har successivt ökat sedan mitten av 1950-talet.

Detta har också fått som konsekvens att allt färre företag enligt tidigare beskrivning inkluderar skattesatsen vid kalkylräntebestämningar. De har snarast sett skatteutbetalningar som en form av bokslutspolitiskt åtagande i samband med bestämning av utdelningen. Om exempelvis möjligheterna till bokslutsdispositioner skulle begränsas hade detta medfört en ökning av företagets kapitalkostnader, med påverkan på investeringskraven.

Denna problematik antyder också svårigheten för företagen att verka i ett klimat som präglas av osäkerhet snarare än av ett mer kontraktslikt samarbete med statsmakterna. För denna ”faktor” måste således ett stort utropstecken sättas i fråga om riskerna. Detta avviker från de tidigare nämnda positiva förändringarna vad gäller förutsättningarna för investeringsökningar genom sänkta krav.

Slutsatser

Vi har här pekat på att förräntningskraven på investeringar i många företag ligger på en relativt hög nivå, som troligen har sina rötter i förhållanden från 70-talet och början av 80-talet. Att förändringar sker med en viss trögrörlighet är i detta sammanhang naturligt, då det gäller långsiktiga förhållanden. Däremot har vi pekat på ett antal förhållanden som gör att vi tror att det är dags att fundera över om inte en förändring av kravnivåerna är rimlig i många företag.

För det första kan vi generellt uppmärksamma sänkningen av inflationstakter och kreditkostnader, som särskilt berör företag vilka arbetar med nominella förräntningskrav.

För det andra har det i många företag skett en förstärkning av soliditet och likviditet. Detta i kombination med den gynnsammare inflationsutvecklingen innebär dels att de finansiella kostnaderna blir lägre, dels att företagens risktagande i allmänhet blir lägre.

För det tredje finns det andra faktorer som gynnsamt kan påverka investeringsbenägenheten. Dit hör en mer gynnsam konjunkturutveckling under 1980-talet än under 1970-talet och att valutariskerna åtminstone för de företag som är observanta på dessa skulle ha skapat bättre förutsättningar för investeringar. Dessa faktorer påverkar kravställandet på investeringar, främst genom minskade risker, men måste tolkas individuellt från företag till företag. Ett betydande osäkerhetsmoment är statsmakternas agerande. Många av dessa förändringar har också direkt höjt kraven på investeringar genom nya pålagor på företagen.

Allmän osäkerhet om spelreglerna för företagen i fråga om exempelvis skatte- och energipolitik tycks också ha påverkat investeringsviljan negativt. Vid intervjuer i företag har man också framfört att det inte bara är osäkerhet inför nya pålagor som hämmat utan även oklarheter kring kommande stimulanser och stöd. Det hade självfallet varit av stort värde om ett mer långsiktigt kontraktsförhållande funnits mellan statsmakter och näringsliv för att minska ”ryckigheten” och därmed skapa utrymme för klarare värderingsgrunder.

Avslutningsvis vill vi poängtera att fastän vi i denna artikel i huvudsak behandlat kriterier som kan omvandlas i ekonomiska mått så är principresonemangen överförbara även till sådana – framförallt mer långsiktiga – investeringar som inte lika enkelt kan mätas. Om kravnivån generellt sett är hög ökas naturligtvis risken för ett undanträngande av de verkligt långsiktiga investeringarna. Dessa investeringar som stöder företagets ”ryggrad” kan emellertid leda till positiva följdeffekter som är svåra eller omöjliga att överblicka vid beslutstillfället. I analogi med tidigare resonemang måste man alltså om det är nödvändigt med en större satsning inom nyckelteknologi vara beredd på att på kort sikt göra avkall på andra mål eller investeringar.

Professor Olof Arwidi och civilekonom Stefan Yard vid Lunds universitet

Litteratur

Arwidi, O & Yard, S, KRITERIER FÖR INVESTERINGSBEDÖMNING, Doxa, Lund 1986.

Ek, T, ”VAD STYR INVESTERINGSVILJAN” samt ”STABILA SPELREGLER EFTERLYSES”, DN 1986, 14 resp 15 augusti.

Löppe, J-P & Norrlid, G, KRAVSTÄLLANDE PÅ INVESTERINGAR I SKOGSINDUSTRIN, Lund 1984 (Stencil).

Renck, O, INVESTERINGSBEDÖMNING I NÅGRA SVENSKA FÖRETAG, Norstedts, Stockholm 1966.

Segelod, E, KALKYLERING OCH AVVIKELSER, Liber, Malmö 1986.

SIND 1983:5, INVESTERINGAR I FÖRETAG av B Gandemo, Liber, Stockholm 1983.

Tell, B, INVESTERINGSKALKYLERING I PRAKTIKEN, Studentlitteratur, Lund 1978.