Tävling i balans: Analys av kunskapsföretag

Traditionell finansiell analys och omvärldsanalys räcker inte för att analysera kunskapsföretag. Dessa måste kompletteras med analys av företagens human- och strukturkapital, dvs. det intellektuella kapitalet. Peter Nyllinge beskriver en praktiskt tillämpbar analysmodell för kunskapsföretag.

I en av mina tidigare artiklar i Balans1 skrev jag att det då pågick en livlig debatt kring hur företags redovisningar ska utformas för att uppfylla intressenternas krav på aktualitet, relevans, enhetlighet och verklighetsanknytning i en ekonomi som i ökande grad är beroende av hur företagens immateriella tillgångar förvaltas. Skillnaden mellan företags marknadsvärden och bokförda värden har fortsatt att öka sedan dess och debatten har på intet sätt minskat. Stefan Engström har tidigare i år i Balans2 beskrivit problemen, vid traditionell finansiell analys, att jämföra nyckeltal för kunskapsföretag med tillverkande företag. Han visar också på problemen vid jämförelse av kunskapsföretag som vuxit organiskt med kunskapsföretag som vuxit genom förvärv, p.g.a. skillnaden i redovisning mellan upparbetad och förvärvad goodwill.

Jag avser inte i denna artikel att debattera utvecklingen av externredovisningen, utan nöjer mig med att konstatera att traditionell finansiell analys och omvärldsanalys i många fall inte utgör ett tillräckligt underlag för t.ex. investerings- och kreditbeslut. De traditionella analyserna måste kompletteras med analys av företagens intellektuella kapital. Speciellt viktigt är det vid analys av kunskapsföretag3.

I det första avsnittet nedan återfinns beskrivningsmodeller för företags kapital, vilka är avsedda att spegla hela företagens marknadsvärde och inte endast bokförda värden. I följande avsnitt redovisas vad som avses med kunskapsföretag samt generella likheter och skillnader mellan kunskapsföretag och tillverkande företag. Därefter beskrivs en investerings- och kreditanalysmodell för kunskapsföretag.

Företagets kapital

När denna artikel skrivs uppgår de svenska noterade datakonsultbolagens börsvärden i genomsnitt till nästan sju gånger deras redovisade egna kapital4. Detta kan jämföras med börsvärdet för skogsbolagen som i genomsnitt endast motsvarar det redovisade egna kapitalet.

Ett företags marknadsvärde utgörs enligt den finansiella teorin av nuvärdet av företagets förväntade framtida intjäningsförmåga, medan det redovisade egna kapitalet baseras på bl.a. materiella tillgångars historiska anskaffningsvärden och kostnadsföring av investeringar i immateriella tillgångar. Datakonsultbolag får härigenom låga redovisade egna kapital och hög redovisad avkastning, medan kapitalintensiva företag, såsom skogsbolag, får höga egna kapital och låg avkastning. Affärsvärldens genomsnittsprognos för avkastning på eget kapital 1999 uppgår för närvarande till 23% för datakonsultbolagen och till 6% för skogsbolagen5.

Med dagens redovisningsmodell är det således inte förvånande att datakonsultbolag kan ha marknadsvärden som är flera gånger deras egna kapital. Förutom aktuell avkastning på redovisat eget kapital påverkas förhållandet mellan ett företags marknadsvärde och dess redovisade egna kapital också av den förväntade tillväxten i avkastningen och investerarnas avkastningskrav. För företag vars förväntade tillväxt står i rimliga proportioner till investerarnas avkastningskrav kan sambandet beskrivas enligt följande:

P/BV = (Avkastning på BV – g) / (r – g)

P = Marknadsvärde på eget kapital

BV = Redovisat eget kapital

g = Förväntad framtida tillväxt i avkastningen

r = Investerarnas avkastningskrav på eget kapital

Även om det således går att analysera datakonsultbolagens marknadsvärde i förhållande till deras redovisade egna kapital utifrån traditionella avkastnings- och tillväxtmått, är det normalt avgörande för bedömningen att förstå vad skillnaden består av. Analys av skillnaden mellan marknadsvärde och redovisat värde för ett företag brukar kallas substansvärdeberäkning.

Med substansvärdeberäkning avses en analys av företagets värde med utgångspunkt från dess balansräkning. Värdet av enskilda tillgångar och skulder justeras med hänsyn till eventuella skillnader mellan redovisade värden och bedömda marknadsvärden. Justeringarna görs med utgångspunkt från att verksamheten fortsätter att bedrivas, dvs. att företaget är en ”going concern”. Det innebär att värdena väsentligt kan avvika från de värden som tillgångarna skulle kunna betinga vid en försäljning var för sig.

Vid en fullständigt utförd substansvärdeberäkning kommer substansvärdet att motsvara företagets marknadsvärde. Traditionellt brukar emellertid en substansvärdeberäkning endast omfatta en justering av redovisade värden med hänsyn till verifierbara över- eller undervärden i materiella tillgångar såsom fastigheter och varulager. Det justerade egna kapital som härvid beräknas kallas ofta det finansiella kapitalet eller finanskapitalet6 i de kapitalmodeller som försöker spegla hela företagets marknadsvärde. Den återstående delen av det totala kapitalet kallas företagets intellektuella kapital eller kunskapskapital.

Det intellektuella kapitalet kan beskrivas i termer av humankapital och strukturkapital. Humankapitalet består av kompetensen, de privata nätverken och motivationen hos företagets intäktspersoner7. Strukturkapitalet tillsammans med finanskapitalet utgör den infrastruktur i vilken humankapitalet skapar intjäningsförmåga. Strukturkapitalet inkluderar företagets relationer med externa intressenter, struktur av kunder, samarbetspartners och leverantörer, immateriella rättigheter i form av varumärken, patent, kundregister m.m., organisation och tillväxtkapacitet. (Se figuren nedan.)

Kunskapsföretag

Skillnaden mellan marknadsvärdet och det redovisade egna kapitalet är, som framgått ovan, större för datakonsultbolag än för skogsbolag. Datakonsultbolagen har således större intellektuellt kapital. Datakonsultbolag utgör ett exempel på vad som brukar kallas kunskapsföretag. Med kunskapsföretag avses normalt tjänsteföretag vars produktion är icke standardiserad, kreativ, starkt individberoende och komplext problemlösande8. Alla tjänsteföretag är således inte kunskapsföretag. Exempel på kunskapsföretag är advokatfirmor samt konsult-, reklam- och revisionsbyråer. Exempel på tjänsteföretag som inte är kunskapsföretag, dvs. har en industriellt standardiserad, icke individberoende produktion, är snabbmatskedjor samt transport-, vakt- och städföretag.

Även varuproducerande företag kan ha stora intellektuella kapital. I skrivande stund uppgår de svenska noterade dataprogrambolagens marknadsvärden till i genomsnitt fem gånger deras redovisade egna kapital9. Analys av det intellektuella kapitalet kan vara av stor betydelse även för dessa bolag. I denna artikel har jag dock valt att avgränsa mig till att beskriva en modell för analys av kunskapsföretag vid investerings- och kreditbedömning. Den beskrivna modellen är dock i allt väsentligt tillämplig även för andra typer av kunskapsintensiva företag.

Vid beslut om att investera i eller bevilja krediter till ett företag krävs bedömning av verksamhetens förväntade framtida intjäningsförmåga och osäkerheten eller risken i denna. Vid investeringsbeslutet ligger dessa bedömningar bl.a. till grund för värdering av aktierna och vid kreditbeslutet för bedömning av bl.a. bolagets återbetalningsförmåga. Detta gäller både för kunskapsföretag och andra företag. Det finns också stora likheter mellan kunskapsföretag och andra företag när det gäller de faktorer som måste analyseras för bedömning av framtida intjäningsförmåga och risk. I båda fallen krävs omvärldsanalys med bedömning av bl.a. marknadens och branschens utveckling och finansiell analys med analys av bl.a. finansiell ställning, tillväxt och marginal-, omsättningshastighets- och avkastningsutveckling.

Det finns dock också skillnader mellan kunskapsföretag och andra företag när det gäller de faktorer som måste analyseras. Framför allt gäller det intellektuellt kapital. Medan t.ex. skogsbolagens viktigaste produktionsresurser utgörs av maskiner och inventarier, utgörs kunskapsföretagens viktigaste produktionsresurser av medarbetarna. Skogsbolagen har äganderätt till maskiner och inventarier. Produktionsvolym och kvalitet kan beslutas, liksom modifieringar och utbyte. Kunskapsföretagens medarbetare har egen vilja och kan endast i begränsad utsträckning styras genom beslut.

Istället måste styrningen ske genom incitament och strukturkapitalet. För kunskapsföretagen är därför det intellektuella kapitalet i form av human- och strukturkapital avgörande vid bedömning av både framtida intjäningsförmåga och risk. Den framtida intjäningsförmågan och risken påverkas bl.a. av i vilken utsträckning företaget kan behålla och attrahera nya medarbetare, motivera dem, underlätta och effektivisera deras arbete genom finans- och strukturkapital, transformera individuell kompetens till kollektiv kompetens, transformera individuell och kollektiv kompetens till strukturkapital (databaser, manualer, handböcker etc.) samt företagets tillväxtmöjligheter.

Analysmodell för kunskapsföretag

Analys av kunskapsföretag kan ske med hjälp av en balanced scorecard-modell. T.ex. arbetar försäkringsbolaget Skandia med att utveckla en balanced scorecard-baserad affärsplaneringsmodell, Skandia Navigator, som enligt Skandia ska ge en mer balanserad, rättvisande bild av verksamheten. Modellen ska balansera mellan dåtid (finansfokus), nutid (kund-, process- och humanfokus) och framtid (förnyelse- och utvecklingsfokus). Skandia Navigator för fondförsäkringsbolaget SkandiaLink åskådliggörs i figuren nedan10. De nyckeltal som ingår i balanced scorecard-modellen för SkandiaLink är valda för att utgöra indikatorer på de kritiska framgångsfaktorer som härletts utifrån uppställda mål och företagets vision.

Balanced scorecard-modeller används framför allt, som i SkandiaLinks fall, för företags ekonomiska styrning. Även om det som ingår i dessa modeller ofta är väsentliga kriterier även vid externa investerings- eller kreditbedömningar är de uppställda för att kunna vara påverkbara internt i organisationen och mäta företagets interna utveckling.

I balanced scorecard-modeller saknas normalt därför den för investerings- och kreditbedömningar så viktiga omvärldsanalysen. Vidare är samtliga kriterier kvantitativa för att i möjligaste mån undvika subjektiva bedömningar.

För investerings- och kreditbedömningar används istället normalt analysmodeller med både kvantitativa och kvalitativa bedömningskriterier och som tar hänsyn till företagets såväl interna som externa faktorer, dvs. den interna produktionen och företagets marknad, konkurrenssituation med flera omvärldsfaktorer. SWOT11-analys utgör exempel på en sådan analysmodell.

Förenklat bedöms ett företags styrkor och svagheter respektive möjligheter och hot utifrån erfarenhetsvärden eller direkta jämförelser med andra företag. Både aktuell status och trender/utvecklingstendenser bedöms.

I figuren nedan presenteras en struktur för SWOT-analys av kunskapsföretag. Analysmodellen utgår från finansiell analys och omvärldsanalys, som är de traditionella analysområdena vid investerings- och kreditbedömning och av avgörande betydelse även för kunskapsföretag. Dessa analysområden har dock kompletterats med analys av det intellektuella kapitalet i form av human- och strukturkapital.

I analysmodellen ingår dels separat analys av de fyra fokusområdena, dels analys av samspelet dem emellan. Samspelet har betydelse för både framtida intjäningsförmåga och risk.

Human-, struktur- och finanskapitalet skapar tillsammans förutsättningarna för företagets framtida tillväxtkapacitet, medan omvärldsanalysen visar på företagets tillväxtpotential. Saknas de finansiella resurserna, är ledningskapaciteten begränsad eller har företaget ett outvecklat strukturkapital, är troligen tillväxtmöjligheterna begränsade oavsett tillväxtpotentialen på marknaden.

Samspelet mellan de olika fokusområdena yttrar sig även på andra sätt. Ett stort beroende av humankapitalet, vilket är mycket vanligt i mindre kunskapsföretag, innebär normalt en större osäkerhet kring företagets framtida intjäningsförmåga än för kunskapsföretag med ett väl utvecklat strukturkapital. Dessutom kan intjäningsförmågan i sig påverkas negativt, på grund av att intäktspersonerna genom sin styrka kan komma att lägga beslag på en större andel av företagets förädlingsvärde12.

Det måste vidare observeras att det inte är något självändamål att utveckla de faktorer som utgör intellektuellt kapital. Värde skapas endast i den utsträckning utvecklingen bidrar till att öka den förväntade framtida intjäningsförmågan eller minska osäkerheten i densamma. Om marknaden för företagets tjänster är svag eller företaget har svårt att klara konkurrensen, har det intellektuella kapitalet ett begränsat värde.

Tekniska konsulter besitter minst lika mycket kompetens inom sina områden som datakonsulter gör inom IT-området. De tekniska konsultbolagen har vidare alla de faktorer som bygger upp datakonsultbolagens strukturkapital. Ändå uppgår de noterade svenska tekniska konsultbolagens börsvärden i genomsnitt endast till knappt tre gånger deras redovisade egna kapital mot datakonsultbolagens nästan sju gånger13. Skillnaden beror på nuvarande och förväntad tillväxt i intjäningsförmåga.

Analys av det intellektuella kapitalet måste således kombineras med finansiell analys och omvärldsanalys till en helhetsbedömning av den framtida finansiella utvecklingen.

I avsnitten nedan ges förslag till bedömningskriterier för human- respektive strukturkapitalanalys för kunskapsföretag. De föreslagna bedömningskriterierna är inte uttömmande. Vilka kriterier som är väsentliga för ett visst företag är beroende av den specifika verksamheten och företagets karaktäristika i övrigt. Den finansiella analysen och omvärldsanalysen kommenteras inte vidare, då dessa motsvarar den analys som traditionellt tillämpas vid investerings- och kreditbedömningar.

Humankapitalanalys

Humankapitalet utgörs, som framgått ovan, av kompetensen, de privata nätverken och motivationen hos företagets intäktspersoner. Med intäktspersoner menas medarbetare som är direkt delaktiga i kunskapsföretagets tjänsteleverans genom antingen planering, produktion eller försäljning. Företagets övriga medarbetare benämns här administrativa.

Intäktspersonernas kompetens inkluderar dessa medarbetares kunskaper, färdigheter, förmåga att utföra sina arbetsuppgifter, innovativa förmåga och förmåga till kompetensutveckling.

Även medarbetarnas privata nätverk av kontakter kan vara till nytta för företaget och därmed bidra till den framtida intjäningsförmågan. Med motivation avses medarbetarnas vilja att utnyttja sin kompetens och sitt privata nätverk till nytta för företaget och för att motivera andra. Förslag till bedömningskriterier vid analys av ett företags humankapital redovisas i figuren på nästa sida.

Ett kunskapsföretags förväntade framtida intjäningsförmåga påverkas normalt positivt av en hög kollektiv kompetens som är väl fördelad mellan medarbetare med lämplig ålders- och könsfördelning. Den förväntade intjäningsförmågan påverkas också positivt av välutvecklade privata nätverk och hög motivation. En hög motivation, en väl fördelad kompetens bland medarbetarna och välutvecklade privata nätverk minskar också osäkerheten i intjäningsförmågan.

Strukturkapitalanalys

Strukturkapitalet inkluderar företagets relationer med externa intressenter, struktur av kunder, samarbetspartners och leverantörer, immateriella rättigheter i form av varumärken, patent, kundregister m.m., organisation och tillväxtkapacitet. Förslag till bedömningskriterier vid analys av ett företags strukturkapital redovisas i figuren nedan.

Den förväntade framtida intjäningsförmågan hos ett kunskapsföretag ökar av goda relationer med och lämplig struktur av kunder, samarbetspartners och leverantörer. Relationerna får gärna avse en stor del av respektive motparts verksamhet, men var och en bara en liten del av kunskapsföretagets totala verksamhet.

Vidare påverkas den förväntade intjäningsförmågan positivt av en organisation som effektivt stödjer företagets intäktspersoner och utvecklar intäktspersonernas kollektiva kompetens genom kunskapsspridning.

En effektivt stödjande organisation och goda relationer med och lämplig struktur av kunder, samarbetspartners och leverantörer minskar också företagets risk.

För närvarande är förväntad tillväxt i intjäningsförmågan den allra viktigaste värdedrivaren för många kunskapsföretag. Tillväxtkapacitet utgör en del av företagens strukturkapital. Tillväxtkapaciteten påverkas positivt av möjligheter att höja prisnivån på kunskapsföretagets tjänster, öka tjänsteleveranserna genom fler intäktspersoner, öka effektiviteten hos intäktspersonerna, genomföra kostnadsrationaliseringar samt utveckla befintliga och nya tjänster, kunder och strategiska samarbeten.

Slutsats

Vid investerings- och kreditbedömningar av kunskapsföretag, eller andra situationer då ett sådant företags framtida intjäningsförmåga och risk ska bedömas, krävs förutom traditionell finansiell analys och omvärldsanalys även analys av företagets intellektuella kapital. När det gäller om hänsyn även till det intellektuella kapitalet är tillräckligt för att motivera dagens börskurser för kunskapsföretag, kan jag bara säga ”beauty is in the eye of the beholder”.

Auktoriserad finansanalytiker och revisor Peter Nyllinge är verksam vid Öhrlings Pricewater-houseCoopers Corporate Finance. Han medverkade senast i Balans 6–7/98.